Devise et capital : gérer l'exposition dans la région
Trois régimes de change, trois postures FMI, et pourquoi « l'Afrique du Nord » n'est plus une seule histoire macroéconomique.
Pour les entreprises et les investisseurs qui opèrent en Afrique du Nord, le risque de change et de compte de capital n'est pas une variable d'arrière plan. C'est la variable centrale. Les régimes de change diffèrent d'une frontière à l'autre, les contrôles de capitaux sont calibrés au calendrier politique, et les programmes du FMI façonnent l'enveloppe budgétaire de manière à se propager dans le prix, le rapatriement des dividendes et le règlement transfrontalier. En 2026, la région traverse un moment de divergence inhabituelle, et traiter « le Maghreb » ou « l'Afrique du Nord » comme un espace macroéconomique unique est une erreur stratégique.
Trois régimes de change, trois postures
Les trois plus grandes économies de la région fonctionnent sous des dispositifs de change structurellement différents.
L'Égypte a mené l'une des dévaluations les plus lourdes de conséquences de la dernière décennie. En mars 2024, la livre égyptienne a été laissée se déprécier fortement face au dollar, condition d'une facilité élargie de crédit du FMI. En février 2026, le conseil d'administration du FMI a achevé les cinquième et sixième revues au titre de l'accord élargi égyptien, ainsi que la première revue au titre du Resilience and Sustainability Arrangement (FMI). La trajectoire est désormais plus prévisible, mais la livre reste volatile par rapport aux pairs régionaux, et le pays reste en conditionnalité active de programme.
Le Maroc élargit progressivement la bande de fluctuation du dirham depuis 2018, avançant prudemment vers plus de flexibilité tout en maintenant un ancrage de fait sur un panier. Le FMI a achevé la mission de consultation au titre de l'article IV avec le Maroc en février 2026 et a examiné séparément la revue à mi parcours de la ligne de crédit modulable (FCL), une facilité réservée aux pays dont le Fonds juge les fondamentaux très solides (FMI Article IV, FMI FCL). Le dirham est la devise la plus stable de la région et la plus pilotée par la politique publique.
La Tunisie occupe une position différente. Le dinar évolue en flottement dirigé de fait. Le pays discute depuis longtemps avec le FMI d'un programme de suivi, mais les dynamiques politiques en ont retardé la conclusion à plusieurs reprises. Concrètement, le dinar porte une pression structurelle de dépréciation, la liquidité en devises pour les entreprises reste contrainte, et le rapatriement des dividendes est soumis à autorisation au cas par cas de la banque centrale.
L'Algérie gère un dinar fortement piloté avec une convertibilité limitée. La Libye fonctionne sous une autorité monétaire divisée, qui reflète la division politique du pays. Il faut planifier autour des deux, non à l'intérieur.
Le programme FMI comme variable sous jacente
Pour les entreprises avec une exposition régionale, les programmes du FMI sont le signal le plus utile de la direction macroéconomique à court terme. Deux dynamiques sont visibles en 2026.
L'Égypte se stabilise, mais reste serrée. L'achèvement des cinquième et sixième revues a débloqué des décaissements significatifs et confirme que la conditionnalité du programme reste contraignante. La consolidation budgétaire se poursuit. L'exposition d'entreprise à l'Égypte doit intégrer la poursuite de la réforme des subventions, une nouvelle correction graduelle du change et un coût du financement élevé. Le bon côté est que la prévisibilité de la politique publique est plus forte qu'à tout moment des cinq dernières années.
Le Maroc est récompensé pour sa retenue. La ligne FCL équivaut à un adoubement du FMI sur la qualité de la politique macroéconomique. Le Maroc est aussi le pays hôte annoncé de la conférence de recherche MENA du FMI 2026, à l'Université Mohammed VI Polytechnique de Rabat, les 29 et 30 juin (Stimson Center). Le signal envoyé aux investisseurs est sans ambiguïté. Pour les entreprises qui choisissent où localiser une trésorerie régionale, cela pèse.
La Tunisie reste en suspens. L'absence de programme FMI est un choix de politique publique aux coûts réels, spreads souverains plus élevés, accès contraint des entreprises aux devises, et dépendance au financement bancaire domestique qui évince le crédit privé. Ce n'est pas un équilibre soutenable, et les entreprises doivent prévoir soit une conclusion de programme dans les 12 à 18 mois, soit une nouvelle période de disponibilité serrée des devises.
Flux de capital et d'infrastructure
L'ampleur des investissements d'infrastructure annoncés dans la région n'a que peu de précédents historiques. L'Égypte a annoncé un plan de financement de 500 milliards de dollars pour 300 projets d'infrastructure et de développement à travers l'Afrique, et engagé séparément 4 milliards de dollars pour des mises à niveau de raffineries (Stimson Center). Ce sont des enveloppes annoncées, non des capitaux décaissés, et l'écart entre annonce et exécution est historiquement large. Mais la direction est réelle. L'Égypte se positionne comme exportateur de capital continental, non seulement comme récipiendaire.
L'histoire marocaine est plus discrète mais plus institutionnalisée. Le bénéfice de 760 millions de dollars de Maroc Telecom en 2025 illustre la profondeur du secteur privé du pays, qui surperforme régulièrement ses pairs régionaux en rentabilité et en gouvernance (Stimson Center).
Ce que cela signifie pour les trésoriers et les directions financières
Trois implications pratiques pour les entreprises exposées à la région.
Premièrement, la couverture naturelle est sous évaluée. Les entreprises dont les revenus et les coûts sont libellés dans la même devise locale conservent de l'optionnalité. Les entreprises à revenus en dollar ou en euro et à base de coûts en devise locale subissent des pertes de conversion qui peuvent éroder la marge opérationnelle. Les asymétries structurelles de change doivent être portées au niveau du conseil d'administration, non gérées uniquement en fonction financière.
Deuxièmement, les primes de risque souverain divergent plus vite que le marché ne les intègre. L'écart entre les spreads souverains marocains et tunisiens ne se resserrera probablement pas à court terme. Les entreprises exposées à la Tunisie devraient modéliser un financement à des spreads supérieurs à ceux du benchmark actuel, et ne pas présumer d'une reprise régionale synchrone.
Troisièmement, le cash pooling transfrontalier est plus difficile qu'il n'y paraît. Des structures régionales élégantes sur le papier butent régulièrement à l'étape d'autorisation par la banque centrale. Tester les mécanismes de pooling en amont, et non pendant, des événements de stress est une bonne discipline.
À retenir
L'Afrique du Nord en 2026 n'est pas une histoire macroéconomique unique. Ce sont trois ou quatre histoires, selon la façon dont on compte la Libye. L'erreur de planification la plus lourde qu'une entreprise puisse commettre est de traiter son exposition régionale comme uniforme. La deuxième est de sous pondérer la valeur de signal d'un statut de programme FMI. Les deux se corrigent avec un suivi discipliné et un travail de scénarios honnête.
C'est la discipline que Women in C.R.C est bâti pour aider à institutionnaliser.
À propos de cette note. Il s'agit d'un document de travail. Commentaires et corrections à info@carthage-consulting.com. Citer comme : Women in C.R.C, « Devise et capital : gérer l'exposition dans la région », C.R.C Éditorial, septembre 2026.